Цена BTC ушла ниже важнейшей поддержки в области $28–30 тыс., и множество индикаторов указывает на то, что рынок вступает в самую глубокую фазу этого медвежьего цикла. Фундаментальные показатели ухудшаются, и даже долгосрочные держатели теперь реализуют значительные убытки. Многие показатели оценки рынка указывают на «перепроданность», но биткойн по-прежнему находится в режиме высокой корреляции с традиционными рынками и падает вместе с ними, только с большей амплитудой движения. В этом обзоре от Glassnode авторы исследуют внутренние параметры рынка биткойна, переходящего в фазу, сопоставимую с самыми глубокими и темными периодами прошлых медвежьих циклов.
Встреча со среднерыночным уровнем себестоимости монет
Рынок снизился к уровню одного из важнейших и фундаментальных ончейн-показателей: базису себестоимости «монет» (aka реализованная цена) для владельцев. Метрика отслеживает среднюю стоимость каждого BTC в обращении на момент его последнего перемещения ончейн (т.е. с записью транзакции в блокчейн Биткойна).
Спотовая цена редко опускалась до уровня среднерыночной реализованной стоимости ($23 430) — только в самых глубоких и поздних стадиях медвежьих рынков. Предыдущие эпизоды, когда рынок в целом терпел нереализованные убытки, — это март 2020 и конец медвежьего рынка 2018 года.
Коэффициент MVRV-z сравнивает спотовую цену BTC с реализованной ценой и представляет результат в виде осциллятора. Этот инструмент помогает определить статистически значимые отклонения курса биткойна от его «внутренней стоимости» и используется для получения сигнала об относительной «перекупленности» или «перепроданности» рынка.
Значения, равные среднему (черная горизонтальная линия), исторически совпадали с самыми поздними и глубокими фазами медвежьих рынков биткойна. По состоянию на понедельник MVRV-z упал до всего +0,26 стандартных отклонений от среднего, что вроде бы можно рассматривать как своего рода уровень «справедливой» стоимости, особенно с учетом постепенного смещения индикатора в сторону повышения.
Однако история показывает, что в медвежьих циклах MVRV-z часто опускается и до отрицательных значений и может пребывать там довольно долго (месяцы в 2018 г. и вплоть до года в 2015).
Уверенность ходлеров ослабевает
В рамках структурного нисходящего тренда, продолжающегося с ноября, мы наблюдаем различные поведенческие фазы в отношении расходования BTC. По этим изменениям в динамике расходования можно попробовать определить, насколько изменились в целом настроения инвесторов.
Accumulation Trend Score (показатель тенденции накопления) — полезный инструмент для отслеживания таких изменений через оценку магнитуды и продолжительности роста или сокращения совокупных балансов BTC ончейн. Он отражает общее накопление/распределение монет для всех когорт адресов.
При консолидации цены у ~$30 тыс. Accumulation Trend Score месяц находился выше 0,8, указывая на существенное положительное изменение балансов в целом по рынку. Это заметное изменение по сравнению с периодическим накоплением перед крахом LUNA и может свидетельствовать о восприятии инвесторами области $30 тыс. и ниже как привлекательной для покупки биткойна.
Чтобы оценить склонность рынка к ходлингу либо распределению монет, можно обратиться также к коэффициенту Liveliness («живости» биткойна). Liveliness отслеживает соотношение между совокупным накоплением и разрушением «койн-дней». Этот коэффициент можно использовать для дополнительного подтверждения режимов накопления или распределения на рынке.
Liveliness остается в структурном нисходящем тренде с августа 2021. Биткойн в целом прочно находится в режиме накопления койн-дней при доминировании ходлинга. Однако, поскольку на рынке остались почти исключительно ходлеры, объем спроса с их стороны слишком мал, чтобы компенсировать нынешнее давление продаж.
Это дополнительно подтверждается трехмесячным изменением позиции для Liveliness (фиолетовая диаграмма ниже). Можно обратить внимание и в целом на диапазон накопления после большой миграции майнеров в июне 2021. Впрочем, этот режим накопления койн-дней со временем теряет импульс и, судя по текущему тренду, стремится к равновесному уровню. Это отражает общую неопределенность на рынках, приводящую к сокращению инвесторами рисков по спотовым позициям.
Изменение чистой позиции ходлеров переносит эти наблюдения в область предложения и может быть использовано для оценки объема монет, накапливаемых или распределяемых базой ходлеров. Эта метрика показывает, что, судя по коэффициенту бездействия (dormancy) монет, в руки ходлеров переходит примерно 15–20 тыс. BTC в месяц. Это значение снизилось примерно на 64% с начала мая, свидетельствуя об ослаблении накопления.
Мы пронаблюдали изменения в настроениях инвесторов и динамике расходования за последние 18 месяцев и, в частности, определили, что в обоих случаях снижения цены к $30 тыс. (в мае – июне 2021 и 2022 года) инвесторы обнаруживали видимую готовность к покупке, более сильную, чем на любом другом ценовом уровне в этом цикле.
Рынок с разбивкой по когортам кошельков
Мы установили, что инвесторы, по-видимому, воспринимают цену в области $30 тыс. и ниже как привлекательную возможность для покупки BTC, несмотря на то, что этого спроса пока недостаточно, чтобы обеспечить остановить снижение. Далее мы уточним эти наблюдения, разобрав, какие когорты адресов участвовали в накоплении.
Accumulation Trend Score с разбивкой на когорты позволяет детальнее оценить, какие когорты кошельков (по признаку баланса) накапливают или распределяют монеты и в какой степени.
Таким образом, практически идеальные значения в 0,9+ Accumulation Trend Score в последние недели были обусловлены когортами очень крупных (>10 тыс. BTC) и сравнительно мелких (<1 BTC) игроков рынка. Интересно отметить, что киты были основными распределителями между $35 тыс. и $45 тыс. (зона A), а теперь являются одними из основных покупателей в диапазоне от $25 тыс. до $32 тыс. (зона B).
Далее мы можем оценить динамику 30-дневного изменения в общем объеме предложения на адресах с балансом <1 BTC. Это дает представление о чистом изменении позиции для этой когорты предположительно частных розничных инвесторов.
Текущий темп роста убывает, но этому предшествовал самый агрессивный и устойчивый период накопления после первоначального роста биткойна в последние 18 месяцев. Чистый рост совокупного баланса этих мелких держателей после краха LUNA 9 мая составил +20 863 BTC, что совпадает с показаниями Accumulation Trend Score с разбивкой по когортам.
В абсолютном выражении после ноябрьского ценового максимума эта когорта добавила к своим запасам 96,3 тыс. BTC. Это составляет 0,451% от оборотного предложения и 48,6% от выпуска новых монет за тот же период.
Отчетливо виден нарастающий положительный градиент предложения в руках этой группы пользователей. До сих пор эти некрупные держатели, справедливо или нет, демонстрировали уверенность на фоне нисходящего тренда в курсе BTC.
Другая когорта, представляющая интерес для оценки, — это киты с балансом от 10 тыс. BTC. Месячное чистое изменение позиции для этих адресов подтверждает наше предыдущее наблюдение о том, что когорта китов также накапливала BTC в диапазоне $25–32 тыс. Для этой когорты пиковое изменение позиции составляет ~140 тыс. BTC/мес., а прирост совокупного баланса после ноябрьского ценового максимума составил 306 358 BTC.
Скорректированное по пользователям распределение реализованной цены BTC по тем же когортам анализирует ценовые уровни, на которых это предложение было в последний раз перемещено, и какой когортой кошельков.
Около $30 тыс. и $40 тыс. наблюдаются значительные кластеры предложения, ассоциируемые со сравнительно широким спектром когорт. То есть на этих уровнях меняли владельцев значительные объемы BTC. При этом объем ончейн-трансфера между $27 тыс. и $20 тыс. невелик, что может выражаться в высокой волатильности и потенциально незначительной поддержке цены в этой области.
Ухудшение фундаментальных показателей
Коэффициент RVT сравнивает реализованную капитализацию с дневным ончейн-объемом, что дает представление о ежедневном использовании сети (объем ончейн-транзакций) относительно ее внутренней стоимости (реализованная капитализация). В целом значения RVT интерпретируются следующим образом:
Красной полосой обозначен уровень RVT 80 и выше, то есть оценка сети в 80 и более раз превышает суточный объем транзакций. Это говорит о крайне низкой ончейн-активности, что исторически являлось результатом продолжительных медвежьих трендов в цене, вытесняющих из сети чувствительных убыткам участников.
В прошлых медвежьих циклах исторические минимумы в использовании сети совпадали с ценовыми минимумами и нахождением рынком дна. Если использование сети возрастет и RVT снизится, это будет сигнализировать об улучшении фундаментальных показателей. Но, учитывая, что значение RVT находится на рекордно высоком уровне с 2010 года, дальнейший рост приведет его в неизведанные медвежьи территории, где рыночная оценка в сравнении с активностью сети будет представляться еще более недооцененной.
Скорректированный по пользователям коэффициент Dormancy Flow тоже можно использовать для соотношения рыночной капитализации и использования сети — с точки зрения среднего возраста потраченных ончейн монет. Dormancy отслеживает среднее количество «разрушенных койн-дней» (Coin Days Destroyed) на потраченные ончейн BTC. А Dormancy Flow соотносит рыночную капитализацию сети с ее Dormancy (в долларовом выражении), фиксируя отклонения в динамике расходования по отношению к рыночной капитализации сети.
Dormancy Flow продолжает торговаться у исторических минимумов, свидетельствуя о низкой рыночной оценке по сравнению со взвешенным по времени объемом ончейн-транзакций. Предыдущие случаи снижения Dormancy Flow до текущих значений обычно совпадали с капитуляциями на медвежьих рынках и периодами «максимальной боли».
В соответствии с ослаблением Liveliness и поведением ходлеров, это согласуется с условиями, в которых даже старейшие биткойн-ходлеры выжимаются из сети.
Вытеснение даже самых «сильных рук»
Долгосрочные и краткосрочные инвесторы дихотомичны по своей природе и, следовательно, ценят разные вещи.
Spent Price – это модель, отслеживающая среднюю себестоимость монет, потраченных в тот или иной день. Ее можно разделить для анализа поведения долгосрочных и краткосрочных держателей, чтобы определить расхождения в динамике расходования с их стороны. Для когорты долгосрочных держателей необычно тратить монеты с более высоким базисом себестоимости, чем у когорты краткосрочных держателей, однако это происходит, когда рынок входит в зоны глубокой капитуляции, где даже самые «сильные руки» вытесняются из актива.
График ниже сравнивает значения Spent Price для долгосрочных (LTH) и краткосрочных (STH) держателей и показывает, что долгосрочные держатели в настоящее время тратят монеты с более высоким базисом себестоимости, чем краткосрочные. Предыдущие подобные эпизоды совпадали с глубокими и поздними фазами медвежьих рынков, которые длились от 52 (в 2020 г.) до 514 (2014–2015) дней и сопровождались дополнительным снижением цены от 45 до 65%.
Отношение среднерыночного базиса себестоимости (реализованной цены) BTC к базису себестоимости для долгосрочных держателей указывает на сближение этих показателей. Обычно когорта долгосрочных держателей имеет самый низкий базис себестоимости, что напрямую связано с их идеологией покупки при снижении цены и длинного горизонта инвестирования.
Таким образом, поскольку базис себестоимости для долгосрочных держателей приближается к среднему по сети, это говорит о том, что доходность по текущим запасам BTC когорты «умных денег» не опережает среднерыночную. Предыдущие случаи, в которых реализованная цена для долгосрочных держателей оказывалась выше среднерыночной, также совпадали с самыми глубокими фазами медвежьих рынков.
Заключение и выводы
Рынок биткойна вступил в фазу, сопоставимую с самыми глубокими и темными медвежьими циклами в его истории. Цена снизилась до среднерыночного базиса себестоимости BTC для держателей, а фундаментальные показатели, связанные с объемом ончейн-трансфера, ухудшаются. В прошлом подобные фазы продолжались от 8 до 24 месяцев, прежде чем рынок находил окончательное дно.
Особо отметим, что долгосрочные держатели на сегодня тратят монеты с более высоким базисом себестоимости, чем краткосрочные, и в целом их прибыльность не превышает среднерыночную. Исторически это сигнализировало о начале заключительной и весьма болезненной фазы вымывания с рынка всех оставшихся продавцов, к сожалению, сопровождавшейся дальнейшим снижением цены на 40–64%.
Сейчас всё внимание приковано к уверенности ходлеров и к тому, на каком ценовом уровне она сможет составить основу для поддержки рынка.
БитНовости отказываются от ответственности за любые инвестиционные рекомендации, которые могут содержаться в данной статье. Все высказанные суждения выражают исключительно личное мнения автора и респондентов. Любые действия, связанные с инвестициями и торговлей на крипторынках, сопряжены с риском потери инвестируемых средств. На основании предоставленных данных, вы принимаете инвестиционные решения взвешенно, ответственно и на свой страх и риск.
